Sự kiện: Phân tích triển vọng và KQKD 9 tháng đầu năm 2023
Tính chung 9 tháng đầu năm 2023, doanh thu thuần và lợi nhuận thuần giảm lần lượt 21% và 42% so với cùng kỳ xuống lần lượt 4.071 tỷ đồng và 241 tỷ đồng, chỉ đạt lần lượt 64% và 63% dự báo cả năm 2023 trước đó của chúng tôi, là kết quả đáng thất vọng.
Doanh thu tất cả các mảng kinh doanh đều suy yếu và hầu hết giảm so với cùng kỳ, ngoại trừ mảng đá với doanh thu thuần tăng 7% so với cùng kỳ nhờ đóng góp từ sản phẩm đá thạch anh mới. Doanh thu mảng BĐS giảm 89% so với cùng kỳ.
Tác động: Hạ dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2023-2025
Do KQKD 9 tháng đầu năm 2023 thấp hơn dự kiến, HSC giảm 10-18% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2023-2025. Theo đó, dự báo của chúng tôi thấp hơn khoảng 10% so với dự báo bình quân của thị trường. Mặc dù lợi nhuận thuần dự báo cho năm 2023 giảm 35% (tương đương lợi nhuận thuần Q4/2023 tăng 2% so với cùng kỳ) nhưng KQKD dự kiến sẽ phục hồi mạnh trong 2 năm tới với mức tăng trưởng được dự báo đạt lần lượt 34% & 18% trong năm 2024 & 2025.
HSC kỳ vọng tất cả các mảng kinh doanh sẽ phục hồi sau khi sụt giảm trong năm nay. Trong đó, mảng gỗ đã có một số dấu hiệu phục hồi trong khi KQKD mảng đá sẽ cải thiện nhờ công suất hoạt động giai đoạn 2 nhà máy đá thạch anh tăng; và tiến độ bàn giao sản phẩm của mảng BĐS dự kiến cũng sẽ được đẩy mạnh.
Định giá và khuyến nghị
Sau khi giá cổ phiếu tăng 33% trong 12 tháng qua, PTB đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2023 và 2024 lần lượt là 12,7 lần và 9,5 lần, tương đương P/E trượt dự phóng 1 năm là 9,6 lần, đắt hơn một chút so với bình quân từ năm 2020 ở mức 9 lần. Trên thực tế, diễn biến giá cổ phiếu PTB khá tích cực khi giảm 16% sau thông tin về việc nhà phân phối đồ nội thất Noble House có trụ sở tại Mỹ nộp đơn phá sản và thị trường chung điều chỉnh nhưng đã phục hồi ngay sau đó khi vụ việc được giải quyết và tác động thực tế có thể sẽ không lớn. Sau khi hạ dự báo lợi nhuận và chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024, chúng tôi giảm 4% giá mục tiêu xuống 65.000đ, tương đương tiềm năng tăng giá 13% và P/E dự phóng năm 2024 & 2025 lần lượt là 10,7 lần & 9,1 lần. HSC cho rằng cổ phiếu PTB sẽ được định giá lại ở mặt bằng cao hơn nhờ triển vọng lợi nhuận phục hồi mạnh trong 2 năm tới. Chúng tôi duy trì khuyến nghị Tăng tỷ trọng đối với PTB.
Sự hồi phục sẽ diễn ra muộn hơn vào năm 2024
Tóm tắt KQKD 9 tháng đầu năm 2023
Tính chung 9 tháng đầu năm 2023, doanh thu thuần và lợi nhuận thuần đã giảm lần lượt 21% và 42% so với cùng kỳ xuống lần lượt 4.071 tỷ đồng & 241 tỷ đồng, chỉ đạt lần lượt 64% & 63% dự báo cả năm 2023 trước đó của chúng tôi.
Doanh thu sụt giảm ở hầu hết các mảng kinh doanh, ngoại trừ mảng đá nhờ sản phẩm đá thạch anh. Tuy nhiên, doanh thu ở tất cả các mảng, bao gồm mảng đá, đều thấp hơn dự báo của chúng tôi do nhu cầu cả ở thị trường nội địa & xuất khẩu đều không đạt kỳ vọng.
Cập nhật HĐKD
Mảng gỗ: Sự việc một khách hàng phá sản có tín hiệu tích cực hơn
Trường hợp Noble House phá sản đã được giải quyết
Xin nhắc lại, Noble House Home Furnishings LLC (“Noble House”) là khách hàng quy mô trung bình của PTB với quy mô đơn hàng khoảng 6 triệu USD/năm, tương đương khoảng 5% doanh thu mảng gỗ của PTB. Vào tháng 9/2023, Noble House đã nộp đơn xin bảo hộ phá sản theo Chương 11 trong bối cảnh nhu cầu ở Mỹ suy yếu, từ đó công ty này sẽ tìm cách cơ cấu lại hoạt động hoặc tìm đơn vị mua lại tài sản của công ty. Tính đến cuối Q3/2023, số dư các khoản phải thu của PTB với Noble House là 60 tỷ đồng, thấp hơn mức 70 tỷ đồng tại ngày Noble nộp đơn. Theo đó, Noble House đã tiếp tục thanh toán tiền cho PTB sau khi nộp đơn xin bảo hộ phá sản.
Vào ngày 1/11/2023, doanh nghiệp cung cấp giải pháp thương mại điện tử B2B có trụ sở tại Mỹ GigaCloud Technology Inc (Nasdaq: GCT) đã hoàn tất việc mua lại tài sản của Noble House với giá trị khoảng 85 triệu USD, với nguồn vốn hoàn toàn bằng tiền mặt. Các tài sản có được từ Noble House bao gồm (nhưng không giới hạn) hàng tồn kho, các kho bãi đi thuê, trang web và tên miền, nhãn hiệu, bằng sáng chế, hợp đồng khách hàng, kênh bán hàng và các tài sản khác.
Sau khi GigaCloud mua lại Noble House, PTB đã đàm phán với đơn vị này để tiếp tục HĐKD. Theo trai đổi của chúng tôi với BLĐ, PTB sẽ tiếp tục giao hàng cho GigaCloud nhưng với chính sách thanh toán chặt chẽ hơn. Theo đó, GigaCloud sẽ phải thanh toán 100% trong vòng 7-14 ngày sau khi nhận được đơn hàng để được được nhận hồ sơ gốc (so với việc Noble House có thể thanh toán chậm 90 ngày trước đó).
PTB cũng đang đàm phán với GigaCloud về các khoản phải thu tồn đọng của Noble House nhưng quá trình này vẫn chưa hoàn tất. Tuy nhiên, BLĐ dự kiến sẽ trích lập dự phòng khoảng 30-40% (18-24 tỷ đồng) khoản phải thu này. Theo đó, HSC đánh giá tác động từ vụ việc này là không lớn.
Nhu cầu có dấu hiệu khởi sắc
Theo BLĐ, khách hàng đã đặt đơn đặt hàng trước đồ gỗ nội thất cho Q1/2024. Do đó, các cơ sở chế biến gỗ của PTB dự kiến sẽ hoạt động tối đa công suất trong Q1/2024.
Lưu ý rằng trong giai đoạn cao điểm (2021-2022), doanh thu mảng gỗ hàng quý của PTB có thể đạt gần 1 nghìn tỷ đồng, bao gồm gần 20% doanh thu từ việc PTB thuê ngoài tại các doanh nghiệp chế biến nhỏ hơn. Nếu không thuê ngoài, doanh thu mảng gỗ hàng quý của PTB có thể đạt khoảng 800-850 tỷ đồng khi hoạt động hết công suất.
Hoạt động xuất khẩu gỗ & sản phẩm từ gỗ của Việt Nam cũng cải thiện trong 2 quý gần đây nhất (tăng 14% so với quý trước trong Q2/2023 và tiếp tục tăng 10% so với quý trước trong Q3/2023). HSC kỳ vọng doanh thu xuất khẩu gỗ & sản phẩm từ gỗ sẽ tiếp tục tăng 8% so với quý trước trong Q4/2023 nhờ KQKD vững chắc trong tháng 10 và tháng 11/2023 với mức tăng trưởng dương so với cùng kỳ. Theo báo cáo chuyên sâu về sản phẩm nội thất (từ công ty tư vấn và kế toán Smith Leonard của Mỹ), tính đến cuối Q3/2023, lượng tồn kho đã giảm 26% so với năm ngoái, trong khi số lượng đơn đặt hàng mới tăng lần lượt 13% và 9% so với cùng kỳ trong tháng 9/2023 và 9 tháng đầu năm 2023 (theo số liệu từ cuộc khảo sát các doanh nghiệp sản xuất & phân phối đồ nội thất gia dụng ở Mỹ).
Mảng đá: Công suất hoạt động giai đoạn 2 nhà máy đá thạch anh sẽ tăng nhanh trong năm sau
Giai đoạn 2 nhà máy đá thạch anh đã đi vào hoạt động từ tháng 8/2023 nhưng công suất hoạt động chỉ tăng chậm cho đến thời điểm hiện tại (ở mức khoảng 50%) nhằm kiểm tra quy trình sản xuất & chất lượng sản phẩm. Lưu ý rằng giai đoạn 2 sẽ nâng công suất thêm 50% so với giai đoạn đầu sau khi hoạt động tối đa công suất. Công suất tối đa của cả 2 giai đoạn có thể đạt 650.000 m2/năm. HSC giả định công suất hoạt động của nhà máy đá thạch anh sẽ đạt 75% trong năm 2024 và 90% trong năm 2025.
Mảng kinh doanh BĐS: Lùi thời gian bàn giao phần lớn sản phẩm sang năm 2024
PTB là chủ đầu tư của 2 dự án chung cư tại Bình Định. Dự án đầu tiên (Phú Tài Residence) đã hoàn thành xây dựng và đang trong giai đoạn bàn giao. Tính đến cuối Q3/2023, hàng tồn kho của dự án này là 240 tỷ đồng, giảm từ 255 tỷ đồng tại thời điểm đầu năm. Điều này cho thấy số lượng sản phẩm được bàn giao trong năm nay rất khiêm tốn (khoảng 10 căn trong 9 tháng đầu năm 2023).
BLĐ dự kiến sẽ bàn giao khoảng 30 căn trong Q4/2023 và nâng tổng số sản phẩm được bàn giao trong năm 2023 lên khoảng 40 căn, so với giả định của chúng tôi là 80 căn. Công ty dự kiến sẽ hoàn thành việc bàn giao dự án này trong 6 tháng đầu năm 2024 (tương đương khoảng 120 sản phẩm khác sẽ được bàn giao trong nửa đầu năm 2024).
Trong khi đó, dự án thứ 2 (Phú Tài Central Life) đã mở bán vào tháng 10/2023. Doanh số bán nhà đạt khoảng 10% tổng số sản phẩm. HSC dự kiến hoạt động bàn giao sẽ bắt đầu vào cuối năm 2024.
Hạ dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2023-2025
Do KQKD Q3/2023 thấp hơn dự kiến, HSC giảm lần lượt 11% & 18% dự báo doanh thu thuần và lợi nhuận thuần năm 2023 xuống lần lượt 5.677 tỷ đồng (giảm 18% so với năm 2022) & 318 tỷ đồng (giảm 35% so với năm 2022). Theo dự báo mới cho năm 2023, lợi nhuận thuần Q4/2023 ước tính đạt 77 tỷ đồng, tăng 2% so với cùng kỳ và đi ngang so với quý trước.
Cho năm 2024-2025, HSC cũng giảm lần lượt 13% & 10% dự báo lợi nhuận thuần xuống lần lượt 426 tỷ đồng (tăng trưởng 34% so với năm 2023) & 501 tỷ đồng (tăng trưởng 18% so với năm 2024). Theo đó, chúng tôi vẫn kỳ vọng lợi nhuận sẽ phục hồi mạnh trong 2 năm tới nhờ nhu cầu cải thiện trong bối cảnh chính sách tiền tệ (ở Việt Nam & toàn cầu) được nới lỏng giúp nền kinh tế hồi sinh. Đối với PTB, động lực tăng trưởng lợi nhuận còn tới từ việc nâng cao công suất hoạt động giai đoạn 2 nhà máy đá thạch anh và đẩy nhanh tiến độ bàn giao dự án BĐS trong 2 năm tới.
Bảng CĐKT và dòng tiền
Do công suất sản xuất cả mảng gỗ & đá sẽ không bị hạn chế trong 2 năm tới, HSC giả định nhu cầu vốn đầu tư cơ bản trong 2 năm tới sẽ không lớn. Trong thư gửi cổ đông vào tháng 4/2023, BLĐ cho biết sẽ tập trung nâng cao khả năng sinh lời và hiệu quả hoạt động sau nhiều năm mở rộng không ngừng.
Do đó, HSC dự báo các khoản vay dài hạn sẽ đi ngang trong 2 năm tới. Theo đó, tỷ lệ nợ thuần/vốn CSH sẽ giảm dần xuống 38% trong năm 2025 từ mức 48% trong năm 2022.
HSC cũng kỳ vọng PTB sẽ chi trả cổ tức tiền mặt 2.000đ/cp cho năm 2023, sau đó tăng lên 2.500đ/cp cho năm 2024 và 3.000đ/cp cho năm 2025, tương đương tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức dao động trong khoảng 40-43% và lợi suất cổ tức dao động trong khoảng 3,4-5,2%.
HSC giảm 4% giá mục tiêu xuống 65.000đ (tiềm năng tăng giá 13%)
HSC tiếp tục áp dụng phương pháp DCF để định giá cổ phiếu PTB. Theo đó, chúng tôi giảm 4% giá mục tiêu xuống 65.000đ, tiềm năng tăng giá 13% và P/E dự phóng năm 2024 & 2025 lần lượt là 10,7 lần & 9,1 lần. Các giả định chính của chúng tôi như sau:
- HSC duy trì giả định lãi suất phi rủi ro là 4%, phần bù rủi ro thị trường 8,5%, beta là 1,2. Giả định phần bù rủi ro vốn CSH giữ nguyên ở mức 14,2%.
- Chúng tôi hạ giả định chi phí nợ sau thuế xuống 7,2% (từ 8% trước đó) do mặt bằng lãi suất giảm xuống. Giả định WACC của chúng tôi cũng giảm xuống 12,4% (từ 13,1% trước đó).
- HSC duy trì giả định tốc độ tăng trưởng dài hạn là 2%.
- Chúng tôi chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024 (từ giữa năm 2024 trước đó).
- HSC giảm 10-18% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2023-2025, như trình bày ở trên.
Giá cổ phiếu PTB đã tăng 33% trong 12 tháng qua, diễn biến tích cực hơn so với chỉ số VNIndex. Theo đó, PTB đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2024 là 9,5 lần và P/E trượt dự phóng 1 năm là 9,6 lần, cao hơn một chút so với bình quân từ năm 2020 ở mức 9 lần. HSC kỳ vọng cổ phiếu PTB sẽ được định giá lại ở mặt bằng cao hơn dựa trên giả định lợi nhuận hồi phục mạnh trong năm 2024-2025 cùng HĐKD vững chắc ở mảng đá & gỗ.
Nguồn: Research HSC
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm
Báo cáo này, Bản quyền thuộc về CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSC), được HSC hoặc một trong các chi nhánh viết và phát hành để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài; phục vụ cho các nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp là khách hàng của HSC. X-TEAM trích đăng báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. X-TEAM sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
