Sự kiện: Phân tích KQKD gần đây và triển vọng tương lai
LPB đã công bố LNTT 9 tháng đầu năm 2023 giảm 23,5% so với cùng kỳ xuống 3,7 nghìn tỷ đồng, thấp hơn ước tính của HSC và mới chỉ hoàn thành 61% kế hoạch LNTT cả năm 2023 của Ngân hàng là 6 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 5,5%). Tỷ lệ NIM giảm đáng kể (giảm 107 điểm cơ bản so với cùng kỳ) là yếu tố lớn nhất khiến KQKD kém khả quan.
KQKD 9 tháng đầu năm 2023 của LPB cho thấy Ngân hàng sẽ phải đạt LNTT 2,3 nghìn tỷ đồng trong Q4/2023 (tăng 166,7% so với cùng kỳ) để có thể hoàn thành kế hoạch đề ra cho năm 2023. HSC cho rằng đây sẽ là mục tiêu khó thực hiện nếu không có sự đóng góp đáng kể của các khoản mục không thường xuyên như: phí bancassurance trả trước, lãi thuần HĐ kinh doanh ngoại hối, lãi mua bán trái phiếu hay thu nhập từ thu hồi nợ xấu.
Ở mặt tích cực, tín dụng của LPB đã tăng mạnh so với đầu năm, tăng 11,9%; tỷ lệ NIM Q3/2023 cuối cùng đã tăng so với quý trước; tỷ lệ nợ xấu có vẻ đã lập đỉnh vì tỷ lệ nợ nhóm 2 giảm xuống gần mặt bằng bình thường (bình quân 5 năm). Nói chung, đã có những tín hiệu tích cực xuất hiện nhưng KQKD của LPB vẫn hồi phục chậm hơn so với các NHTM khác.
Tác động: Giảm 18% dự báo năm 2023-2025 với lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 7%
Với LNTT 9 tháng đầu năm 2023 thấp hơn kỳ vọng cộng với một số khó khăn tiếp tục tồn tại, HSC giảm bình quân 18% dự báo cho năm 2023-2025 với lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 6,7%. Lưu ý rằng (1) LNTT Q4/2023 dự báo đạt 1,6 nghìn tỷ đồng, tăng 82,7% so với cùng kỳ và (2) mặc dù dự báo mới của chúng tôi cao hơn 28% so với bình quân dự báo của thị trường, hiện mới chỉ có 2 chuyên viên theo dõi, phân tích LPB với dự báo được cập nhật khá chậm.
Định giá và khuyến nghị
Sau khi tăng 1,6% trong 3 tháng qua, LPB hiện có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,13 lần; cao hơn 1,3 độ lệch chuẩn so với bình quân từ khi niêm yết và cao hơn 21% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân. Sau khi hạ giả định lãi suất phi rủi ro trong mô hình xuống 4% (từ 5%) và chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024, HSC nâng giá mục tiêu lên 14.500đ, tương đương rủi ro giảm giá 11,3% và P/B dự phóng năm 2024 là 1 lần. Chúng tôi hạ khuyến nghị đối với LPB xuống Giảm tỷ trọng từ Nắm giữ.
Tín dụng tăng trưởng tích cực nhưng tỷ lệ NIM & chất lượng tài sản kém
LPB đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm 2023 gây thất vọng với LNTT giảm 23,5% so với cùng kỳ vì tỷ lệ NIM giảm mạnh và chất lượng tài sản suy giảm. Theo đó, HSC giảm bình quân 18% dự báo cho năm 2023-2025 với lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 6,7% (so với 18,1% bình quân nhóm NHTM tư nhân) – nhưng vẫn cao hơn 28% so với bình quân dự báo của thị trường. Chúng tôi giảm khuyến nghị đối với LPB xuống Giảm tỷ trọng với P/B trượt dự phóng 1 năm đã ở mức 1,13 lần; cao hơn 1,3 độ lệch chuẩn so với bình quân từ khi niêm yết.
Giảm dự báo lợi nhuận vì KQKD 9 tháng không đạt kỳ vọng
Sau khi xem xét (1) KQKD 9 tháng đầu năm 2023 và (2) diễn biến gần đây ở mặt bằng lãi suất, HSC giảm 18,5% dự báo lợi nhuận thuần cho năm 2023; giảm 21,3% cho năm 2024 và giảm 14,2% cho năm 2025. Những điều chỉnh chính trong giả định của HSC như sau:
Nâng giả định tăng trưởng tín dụng cho năm 2023-2025 từ 11%/13%/13% lên 16%. Tín dụng Q3/2023 của LPB tăng tích cực, tăng 4% so với quý trước (tăng 11,9% so với đầu năm) và Ngân hàng đã sử dụng phần lớn hạn mức được giao trước thời điểm NHNN giao thêm hạn mức vào tuần trước – vui lòng tham khảo báo cáo của HSC về vấn đề này tại đây.
Sau khi xem xét BCTC bán niên soát xét, tín dụng năm nay tăng trưởng chủ yếu từ khách hàng doanh nghiệp với tăng trưởng tính đến cuối tháng 6 là 15,4% và đóng góp 54% vào tổng dư nợ. Khách hàng cá nhân tăng trưởng kém hơn nhiều giảm 0,4%. Giống như LPB, tín dụng tại nhiều NHTM HSC khuyến nghị tăng trưởng tốt ở phân khúc khách hàng doanh nghiệp nhưng tăng trưởng kém ở phân khúc khách hàng cá nhân.
Trong cơ cấu khách hàng doanh nghiệp, tăng trưởng chủ yếu đến từ lĩnh vực BĐS và xây dựng. Tổng dư nợ cho vay 2 lĩnh vực BĐS và xây dựng tại thời điểm cuối Q2/2023 lần lượt là 60,3 nghìn tỷ đồng/19,9 nghìn tỷ đồng – tăng đáng kể 35,4%/409,3% trong 6 tháng đầu năm 2023 và đóng góp 23,8%/7,9% vào tổng dư nợ cho vay.
Theo chúng tôi, tăng trưởng cho vay đối với 2 lĩnh vực trên đạt cao cho thấy sự thay đổi ở chiến lược của LPB, trong đó Ngân hàng tập trung nhiều hơn vào các lĩnh vực có tiềm năng tăng trưởng mạnh nhưng tiềm ẩn rủi ro nhiều hơn như BĐS. Chẳng hạn, LPB gần đây đã ký thỏa thuận hợp tác toàn diện với Tập đoàn Hưng Thịnh, một doanh nghiệp BĐS lớn tại phía Nam.
Cuối cùng, kế hoạch tăng vốn thêm 5 nghìn tỷ đồng thông qua phát hành quyền mua cho cổ đông hiện hữu đã giúp nâng cao hệ số CAR của LPB, là cơ sở để Ngân hàng đạt mức tăng trưởng tín dụng cao hơn bình quân ngành.
Giảm 65/40/29 điểm cơ bản giả định tỷ lệ NIM cho năm 2023-2025 xuống 3,2%/3,45%/3,51% do kết quả thực hiện 9 tháng đầu năm 2023 kém hơn kỳ vọng. Ngoài chi phí huy động tăng (tăng 220 điểm cơ bản so với cùng kỳ), HSC cho rằng còn nhiều yếu tố khác đã ảnh hưởng đến tỷ lệ NIM trong năm nay như: nợ xấu/nợ nhóm 2 tăng, LPB miễn giảm lãi suất cho khách hàng gặp khó khăn và cơ cấu tín dụng thiên về khách hàng doanh nghiệp hơn (thường có tỷ lệ NIM thấp hơn khách hàng cá nhân).
Thông tin tích cực là chúng tôi cho rằng tỷ lệ NIM đã chạm đáy vào Q3/2023 và sẽ bắt đầu cải thiện đáng kể trong Q4/2023 và năm 2024 nhờ chi phí huy động/lãi suất tiền gửi giảm. Lãi suất tiền gửi kỳ hạn 12 tháng của LPB đã giảm 100 điểm cơ bản trong 3 tháng qua và giảm 320 điểm cơ bản so với đầu năm. Thông thường, sẽ mất khoảng 1 quý để những thay đổi ở lãi suất tiền gửi ảnh hưởng đến chi phí huy động.
Giảm 19% giả định chi phí dự phòng cho năm 2023 nhưng nâng lần lượt 14%/22,1% giả định cho năm 2024-2025. Nợ xấu mới hình thành trong 9 tháng đầu năm 2023 cao hơn dự đoán nhưng chi phí tín dụng vẫn thấp do nợ xấu được xử lý thấp. HSC cho rằng lợi nhuận trước trích lập dự phòng 9 tháng đầu năm 2023 kém nên LPB đã không xử lý nhiều nợ xấu/trích lập dự phòng nhiều. Tuy nhiên, với thu nhập lãi thuần/tổng thu nhập hoạt động cải thiện trong những quý tới, chúng tôi dự đoán Ngân hàng sẽ tích cực hơn trong việc xử lý nợ xấu và trích lập dự phòng.
Thời gian xấu nhất sẽ sớm qua và chất lượng tài sản của LPB sẽ cải thiện trong năm sau khi lãi suất cho vay tiếp tục giảm và nền kinh tế hồi phục. Tuy nhiên, chúng tôi thấy rằng LPB đã đẩy mạnh cho vay lĩnh vực BĐS & xây dựng, từ đó có thể làm tăng rủi ro cho Ngân hàn trong tương lai.
Nâng 84%/175%/173% dự báo thu nhập khác lên lần lượt 268 tỷ đồng/485 tỷ đồng/579 tỷ đồng sau khi nâng giả định thu nhập từ thu hồi nợ xấu vì nâng giả định nợ xấu và giả định thị trường BĐS tiếp tục hồi phục. Hiện chúng tôi giả định thu nhập từ thu hồi nợ xấu cho năm 2023-2025 lần lượt là 252 tỷ đồng/585 tỷ đồng/679 tỷ đồng, lần lượt tương đương 0,1%/0,2%/0,2% dư nợ cho vay bình quân.
Định giá và khuyến nghị
HSC hạ khuyến nghị đối với LPB xuống Giảm tỷ trọng (từ Nắm giữ) mặc dù nâng 9,8% giá mục tiêu lên 14.500đ (rủi ro giảm giá: 11,3%) sau khi hạ giả định lãi suất phi rủi ro trong mô hình xuống 4% (từ 5% trước đây) và chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024. Hiện LPB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,13 lần; cao hơn 1,3 độ lệch chuẩn so với bình quân kể từ khi niêm yết và cao hơn 21% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân.
Kết luận và phương pháp định giá
HSC nâng 9,8% giá mục tiêu lên 14.500đ sau khi điều chỉnh những giả định dưới đây:
Giảm giả định lãi suất phi rủi ro trong mô hình xuống 4% (từ 5% trước đây); và Chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024.
Tại giá mục tiêu mới, rủi ro giảm giá là 11,3% và P/B dự phóng năm 2024 là 1 lần; là mức hợp lý dựa trên hệ số ROE dự phóng 3 năm ở mức 14% (so với 19,7% bình quân nhóm NHTM tư nhân) và lợi nhuận 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 6,7% (so với 18,1% bình quân nhóm NHTM tư nhân).
Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư được trình bày tóm tắt trong Bảng 9 dưới đây và kết quả phân tích độ nhạy đối với các đầu vào định giá chính được trình bày trong Bảng 10.
Bối cảnh định giá
LPB đã có diễn biến giá tích cực từ đầu năm, tăng 61% so với mức tăng 19% của cổ phiếu nhóm NHTM tư nhân và 12% của VN Index. Theo đó, hiện LPB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,13 lần; cao hơn 1,3 độ lệch chuẩn so với bình quân từ khi niêm yết ở mức 0,76 lần (Biểu đồ 11-12) và cao hơn 21% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân.
Sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh từ đầu năm, định giá của LPB hiện đã đắt cả so với bình quân quá khứ và so với nhóm NHTM tư nhân. Mặc dù cho rằng Ngân hàng sẽ hưởng lợi từ sự hồi phục nói chung của nền kinh tế và ngành ngân hàng trong năm 2024 như đã đề cập trong các báo cáo khác của chúng tôi, hiện yếu tố nền tảng của LPB vẫn kém hơn so với mặt bằng chung nhóm NHTM tư nhân. Do vậy, LPB chưa phải là lựa chọn ưa thích của chúng tôi trong danh sách khuyến nghị.
Nguồn: Research HSC
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm
Báo cáo này, Bản quyền thuộc về CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSC), được HSC hoặc một trong các chi nhánh viết và phát hành để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài; phục vụ cho các nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp là khách hàng của HSC. X-TEAM trích đăng báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. X-TEAM sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
