Sự kiện: Kế hoạch mở rộng tham vọng về số trạm BTS trong năm 2024-2025
Sau cuộc thảo luận gần đây với BLĐ, chúng tôi được biết CTR hiện lên kế hoạch xây dựng thêm 4.000-5.000 trạm BTS 4G/năm trong năm 2024-2025 (tăng từ 2.000-2.500 trạm BTS trước đó) nhằm đảm bảo mật độ mạng lưới sau khi mạng 2G ngừng hoạt động và HSC theo đó cũng điều chỉnh giả định trong mô hình.
Tác động: Duy trì dự báo năm 2023, nâng dự báo năm 2024- 2025
HSC duy trì dự báo lợi nhuận thuần năm 2023 đạt 528 tỷ đồng (tăng trưởng 19%) mặc dù doanh thu thuần dự báo chỉ tăng trưởng 4% dựa trên KQKD thực hiện kể từ đầu
năm. Theo đó, chúng tôi ước tính lợi nhuận thuần Q4/2023 đạt 155 tỷ đồng (tăng 25% so với cùng kỳ và tăng 10% so với quý trước).
Trong khi đó, HSC tăng 2-4% dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025 lên lần lượt 626 tỷ đồng (Tăng trưởng 18%) và 753 tỷ đồng (tăng trưởng 20%) sau khi điều chỉnh dự báo doanh thu thuần. Trong đó, chúng tôi tăng 12% dự báo doanh thu mảng cho thuê hạ tầng viễn thông năm 2025. Triển vọng sau năm 2025 dự kiến sẽ rất tích cực nhờ vị thế của CTR trong quá trình triển khai mảng 5G.
Định giá và khuyến nghị
Sau khi giá cổ phiếu tăng lần lượt 12% và 14% trong 1 tháng và 3 tháng qua, CTR đang giao dịch với EV/EBITDA dự phóng năm 2024 là 8,6 lần và EV/EBITDA trượt dự phóng
1 năm là 8,8 lần, sát bình quân từ năm 2021 ở mức 8,8 lần.
HSC tăng 15% giá mục tiêu lên 106.000đ, tiềm năng tăng giá 27% và EV/EBITDA dự phóng năm 2024 và 2025 lần lượt là 11,2 lần và 9 lần. Chúng tôi đã thay đổi phương pháp định giá sang phương pháp SoTP (tổng hợp từng phần) để xác định giá mục tiêu. Đối với phương pháp mới, HSC áp dụng giả định tốc độ tăng trưởng dài hạn khác nhau
cho từng mảng kinh doanh. Theo đó, chúng tôi định giá theo phương pháp DCF theo 2 phần bao gồm mảng cho thuê hạ tầng viễn thông và các mảng khác. Theo tính toán, mảng cho thuê hạ tầng viễn thông đóng góp 59% tổng giá trị Công ty. HSC tin rằng cổ phiếu CTR xứng đáng được định giá lại ở mặt bằng cao hơn nhờ mảng TowerCo (lợi nhuận cao) dự kiến sẽ đạt được đà tăng trưởng mạnh mẽ sau năm 2025 nhờ triển khai thương mại mạng 5G và giúp nâng cao tỷ trọng lợi nhuận đóng góp cho Công ty. Chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào đối với CTR.
Triển vọng tăng trưởng vững chắc nhờ mảng TowerCo
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với CTR nhưng tăng 15% giá mục tiêu lên 106.000đ (tiềm năng tăng giá 27%) trên cơ sở: (i) điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025 nhờ nâng giả định số trạm BTS 4G; (ii) chuyển phương pháp định giá từ DCF sang SoTP; và (iii) chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024. Sau khi tăng 2-4% dự báo cho năm 2024 & 2025, lợi nhuận thuần sẽ tăng trưởng
lần lượt 18% & 20% (tăng trưởng 19% trong năm 2023). Ngoài ra, đà tăng trưởng dự kiến vẫn mạnh mẽ sau năm 2025 nhờ kế hoạch triển khai mạng 5G sẽ đẩy mạnh nhu cầu đối với trạm BTS 5G mới, từ đó giúp nâng cao lợi nhuận mảng TowerCo (với tỷ suất lợi nhuận cao). CTR vẫn là lựa chọn ưa thích của chúng tôi cho câu
chuyện 5G.
Triển vọng ngắn hạn: Kế hoạch xây thêm 4.000-5.000 trạm BTS trong giai đoạn 2024-2025
Dừng hoạt động mạng 2G…
Tại Việt Nam, mạng 2G được ra mắt vào năm 1993 và đã trở nên lỗi thời sau khi các thế hệ mạng mới ra đời.
Bộ Thông Tin & Truyền Thông đã thông qua kế hoạch dừng hoạt động hoàn toàn mạng 2G muộn nhất vào tháng 9/2024 nhằm tiết kiệm dải băng tần cho mạng thế hệ sau (4G & 5G). Các nhà mạng cam kết bắt đầu tiến độ từ tháng 12/2023, sớm hơn đáng kể so với hạn chót của Bộ TT&TT. Điện thoại di động chỉ có mạng 2G sẽ bị khóa vào thời điểm này.
Trong khi đó, Viettel đã từng bước ngừng hoạt động mạng 3G tại các khu vực mà các thuê bao đã chuyển sang mạng 4G để chủ động chuẩn bị cho việc phát triển mạng 4G và 5G. Để cung cấp khả năng truy cập 4G tốt hơn, Viettel đã đưa ra các hỗ trợ bao gồm trợ giá cho thiết bị di động 4G, tặng SIM và khuyến mãi cho các gói thuê bao.
Tính đến cuối Q3/2023, có 23 triệu thuê bao 2G trên toàn quốc, giảm 3 triệu thuê bao từ 26 triệu thuê bao tại thời điểm đầu năm, nhưng vẫn chiếm 20% tổng số thuê bao. Bộ TT&TT đặt kế hoạch giảm tỷ trọng thuê bao 2G xuống dưới 5% tại thời điểm cuối năm 2023 (tương đương với khoảng 6 triệu thuê bao).
…giúp đẩy mạnh nhu cầu đối với trạm BTS 4G
Để tạo điều kiện cho việc ngừng hoạt động hoàn toàn mạng 2G, các nhà mạng phải mở rộng vùng phủ sóng mạng 4G, đặc biệt là ở những khu vực trước đây chỉ được phủ sóng mạng 2G. Điều này tạo ra nhu cầu thay thế cơ sở hạ tầng mạng 2G & 4G mới để đảm bảo mật độ mạng.
Theo đó, CTR đã điều chỉnh kế hoạch xây dựng số trạm BTS mới trong 2 năm tới. Công ty đặt kế hoạch xây mới 4.000-5.000 trạm BTS 4G mỗi năm trong năm 2024-2025 từ 2.000-2.500 trạm trước đó.
Trong khi đó, các trạm BTS 2G trước đây sẽ cần phải lắp đặt các thiết bị 4G để chuyển mạng. Công việc này sẽ được ghi nhận vào mảng xây dựng hạ tầng viễn thông từ đó giúp doanh thu tăng lên khoảng 600 tỷ đồng/năm từ 400 tỷ đồng trong năm nay.
Triển vọng dài hạn: Câu chuyện mạng 5G vẫn chưa phản ánh vào giá cổ phiếu
Việt Nam đang tiến gần đến việc triển khai thương mại mạng 5G với sự kiện đấu giá băng tần lần 2 sắp tới. Sau khi diễn ra không thành công trong đợt đầu tiên tổ chức vào tháng 5 và tháng 6/2023, HSC tin rằng cơ hội thành công của đợt đấu thầu lần 2 này sẽ tăng lên đáng kể do điều khoản thuận lợi hơn nhiều (giá khởi điểm thấp hơn và tiến độ thanh toán thuận lợi hơn) (Mời xem báo cáo ngành: Ngành Viễn thông:
Thông qua kế hoạch đấu giá băng tần lần 2, HSC, xuất bản ngày 7/11/2023). CTR, công ty con phát triển hạ tầng của Viettel (nhà mạng thống trị Việt Nam với hơn 50% thị phần và đi tiên phong trong việc phát triển các thế hệ mạng trước đó, đồng thời sở hữu 65% cổ phần CTR) sẽ hướng lợi chính từ sự kiện này. CTR hiện là công ty tích hợp và dẫn đầu mảng hạ tầng viễn thông. HSC tin rằng Viettel sẽ tiên phong
trong việc phát triển 5G, từ đó tạo điều kiện cho CTR hưởng lợi trong quá trình triển khai thương mại mạng này, đặc biệt là đối với mảng TowerCo.
HSC nâng dự báo lợi nhuận năm 2024-2025
Dự báo năm 2023 mới
HSC duy trì dự báo lợi nhuận thuần năm 2023 đạt 528 tỷ đồng (tăng trưởng 19%) mặc dù chúng tôi tăng 4% dự báo doanh thu dựa trên KQKD thực hiện kể từ đầu năm.
Cụ thể như sau:
• HSC tăng 10% dự báo doanh thu vận hành mạng lưới lên 5.629 tỷ đồng (đóng góp 50% tổng doanh thu) do KQKD mảng này vượt dự báo của chúng tôi.
• Trong khi đó, HSC giảm 16% dự báo doanh thu mảng cho thuê hạ tầng xuống 436 tỷ đồng (đóng góp 4% tổng doanh thu). Số lượng trạm BTS mới xây dựng trong năm nay gần như sát với dự báo của chúng tôi (1.658 trạm trong 10 tháng đầu năm 2023, so với ước tính của chúng tôi là 2.000 trạm trong cả năm 2023), nhưng quá trình này gần như không có tiến triển trong Q1/2023 và những trạm mới hầu hết
đều được xây dựng từ Q2/2023 nên thời gian đóng góp doanh thu trong năm của những trạm này ngắn hơn so với dự báo của chúng tôi.
• Ngoài ra, CTR đã ngưng hợp đồng cho thuê cáp với nhà mạng lớn thứ 3 Việt Nam Mobifone (100% sở hữu nhà nước, Chưa niêm yết) vào Q3/2023 (do hợp đồng cũ hết hạn và Mobifone lựa chọn không gia hạn). Hợp đồng này có giá trị khoảng 20 tỷ đồng/năm.
• Chúng tôi gần như giữ nguyên dự báo đối với các mảng khác. Theo dự báo mới, lợi nhuận thuần Q4/2023 ước tính đạt 155 tỷ đồng (tăng 25% so với cùng kỳ và tăng 10% so với quý trước).
Dự báo năm 2024-2025 mới
HSC tăng 2-4% dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025 lên lần lượt 626 tỷ đồng (tăng trưởng 18% so với năm 2023 và 753 tỷ đồng (tăng trưởng 20% so với năm 2024) sau khi nâng dự báo doanh thu thuần.
Cụ thể như sau:
• Chúng tôi tăng lần lượt 15% và 18% dự báo doanh thu mảng vận hành mạng lưới năm 2024-2025 (tương đương tăng trưởng lần lượt 10% và 8%) nhờ sự chuyển dịch sang mạng 4G từ 2G và 3G.
HSC giảm 1% dự báo doanh thu mảng cho thuê hạ tầng viễn thông năm 2024 xuống 720 tỷ đồng (tăng trưởng 65% so với năm 2023) (sau khi hạ giả định doanh thu cho thuê/khách thuê xuống 7 triệu đồng từ 8 triệu đồng trước đó) nhưng chúng tôi tăng 12% dự báo doanh thu mảng này cho năm 2025 lên 1.073 tỷ đồng (tăng trưởng 49% so với năm 2024) sau khi nâng giả định số lượng trạm BTS xây mới trong 2 năm này. HSC hiện giả định CTR sẽ xây mới 4.000 trạm BTS/năm trong năm 2024-2025 (từ 2.000 trạm trước đó).
HSC tăng lần lượt 5% và 8% dự báo doanh thu mảng giải pháp tích hợp & dịch vụ kĩ thuật năm 2024-2025 (tương đương tăng trưởng lần lượt 10% & 8%). Sự hồi phục của nền kinh tế nhìn chung sẽ giúp những ngành ngày (lắp đặt và bảo trì thiết biện điện, các tấm pin mặt trời & dịch vụ CNTT).
• HSC nhìn chung giữ nguyên dự báo doanh thu mảng xây dựng với mức tăng trưởng mạnh lần lượt 28% và 17% cho năm 2024-2025 nhờ mảng xây dựng dân dụng tăng trưởng lần lượt 25% & 20% trong khi doanh thu mảng hạ tầng viễn thông dự báo đạt 600 tỷ đồng/năm (tăng trưởng 50% so với năm 2023 ở mức 400 tỷ đồng).
HSC tăng 15% giá mục tiêu lên 106.000đ (tiềm năng tăng giá 27%); duy trì khuyến nghị Mua vào
Phương pháp định giá
HSC chuyển sang sử dụng phương pháp SoTP (tổng hợp từng phần) để tính giá mục tiêu cho CTR thay vì chỉ sử dụng phương pháp DCF trước đó. Chúng tôi hiện xây dựng mô hình DCF cho 2 mảng kinh doanh của CTR, bao gồm mảng cho thuê hạ tầng viễn thông và các mảng còn lại, nhằm phản ánh chính xác hơn triển vọng của từng mảng dựa trên các giả định khác nhau về tốc độ tăng trưởng dài hạn.
Những giả định định giá mới của chúng tôi như sau:
• Chúng tôi giả định WACC là 11,4% dựa trên (i) lãi suất phi rủi ro 4% (giữ nguyên), (ii) phần bù rủi ro vốn CSH 8,5% (giữ nguyên), (iii) beta là 1 (giữ nguyên) và (iv) chi
phí nợ sau thuế 6,4% (giảm từ 7,2% trước đó).
• HSC áp dụng giả định tốc độ tăng trưởng dài hạn là 4% đối với mảng cho thuê hạ tầng viễn thông của CTR và 3% đối với các mảng khác, so với 2% đối với toàn công ty trước đó. Ngành viễn thông không chịu ảnh hưởng của chu kỳ kinh tế trong khi nhu cầu đối với dịch vụ viễn thông sẽ luôn luôn gia tăng do người dùng và nền kinh tế sẽ ngày càng gắn liền với Internet.
• Chuyển thời điểm định giá sang cuối năm 2024 từ giữa năm 2024 trước đó.
• Và dự báo lợi nhuận mới cho năm 2024-2025
Theo tính toán của chúng tôi, giá trị mảng cho thuê hạ tầng viễn thông sẽ là 7.404 tỷ đồng (đóng góp 59% tổng giá trị doanh nghiệp), tương đương EV/EBITDA dự phóng năm 2024 & 2025 lần lượt là 18,1 lần & 11,5 lần, và giá trị các mảng khác là 5.094 tỷ đồng (đóng góp 41% tổng giá trị doanh nghiệp), tương đương EV/EBITDA dự phóng năm 2024 & 2025 lần lượt là 7,2 lần & 6,8 lần.
Tổng giá trị doanh nghiệp của CTR theo đó là 12.498 tỷ đồng, tương đương EV/EBITDA dự phóng năm 2024 & 2025 lần lượt là 11,1 lần & 9 lần, vẫn thấp hơn so với trung vị các công ty cùng ngành lần lượt là 15,8 lần & 14,5 lần. Từ đó, dựa trên giá trị vốn CSH Là 12.126 tỷ đồng, giá trị hợp lý của CTR sẽ là 106.000đ/cp.
Theo thông lệ toàn cầu, các công ty TowerCo thường có bội số định giá cao hơn nhiều so với các nhà mạng (doanh nghiệp viễn thông). Theo nghiên cứu ‘The rise of the Netcos’ của Deloitte (xuất bản năm 2021), EV/EBITDA của Netcos (hoặc Towercos) dao động trong khoảng 15-25 lần, so với 6-7 lần của các doanh nghiệp viễn thông truyền thống nhờ cạnh tranh ít hơn, HĐKD dễ dự đoán hơn và triển vọng tăng trưởng tốt hơn. Nhờ đó, một số nhà mạng đã tìm cơ hội để tách mảng TowerCo ra khỏi HĐKD.
Bối cảnh định giá
Giá cổ phiếu CTR tăng lần lượt 12% & 14% trong 1 tháng & 3 tháng qua nhờ KQKD mạnh mẽ, đồng thời có diễn biến tích cực hơn lần lượt 11% & 21% so với chỉ số VNIndex.
Theo đó, CTR đang giao dịch với EV/EBITDA dự phóng năm 2024 là 8,6 lần và EV/EBITDA trượt dự phóng 1 năm là 8,8 lần, sát bình quân từ năm 2021 ở mức 8,8 lần. Tuy nhiên, nhờ đóng góp của mảng cho thuê hạ tầng viễn thông với giá trị cao vào tổng EBITDA của CTR ngày càng lớn, HSC tin rằng cổ phiếu này xứng đáng được định giá lại ở mặt bằng cao hơn.
Lưu ý rằng HSC sử dụng số liệu từ năm 2021 do đây là năm đầu tiên mảng cho thuê hạ tầng viễn thông đem lại doanh thu đáng kể. CTR được định giá lại ở mặt bằng cao
hơn do Công ty dần trở thành một công ty TowerCo thay vì là công ty xây dựng như
trong giai đoạn đầu thành lập. CTR là lựa chọn hàng đầu của chúng tôi trong câu chuyện mạng 5G nhờ vị thế hàng đầu trong lĩnh vực hạ tầng viễn thông Việt Nam với những lợi thế từ công ty mẹ Viettel
(nhà mạng thống trị Việt Nam với hơn 50% thị phần). HSC duy trì khuyến nghị Mua vào với giá mục tiêu là 106.000đ (tiềm năng tăng giá 27%).
Nguồn: Research HSC
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm
Báo cáo này, Bản quyền thuộc về CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSC), được HSC hoặc một trong các chi nhánh viết và phát hành để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài; phục vụ cho các nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp là khách hàng của HSC. X-TEAM trích đăng báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. X-TEAM sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
