[TPB] – Thận trọng về triển vọng tương lai; k/n Nắm giữ

Nhìn lại KQKD năm 2023: Thấp hơn đáng kể so với dự báo do chi phí dự phòng lớn

Như đã đề cập trong Báo cáo nhanh của TPB (xuất bản ngày 29/1/2024), tổng thu nhập hoạt động năm 2023 của TPB nhìn chung sát với dự báo của chúng tôi. Trong đó, tổng thu nhập hoạt động và lợi nhuận trước trích lập dự phòng bằng lần lượt 102% và 103% dự báo cả năm của chúng tôi. Tuy nhiên, lợi nhuận thuần thấp hơn đáng kể so với dự báo và chỉ bằng 81% dự báo cả năm của chúng tôi, do chi phí dự phòng lớn (tăng 114% so với cùng kỳ, cao hơn 68% so với dự báo của chúng tôi).

HSC tin rằng chi phí dự phòng tăng lên do Ngân hàng xóa nợ xấu ở các mảng kinh doanh rủi ro (như tài chính tiêu dùng). Trên thực tế, TPB đã xóa 1,7 nghìn tỷ đồng nợ xấu trong Q4/2023. Động thái chủ động này nhiều khả năng được thực hiện để giữ vững chất lượng tài sản, nhưng điều này cũng tác động tiêu cực tới lợi nhuận thuần của Ngân hàng.

Tín dụng của TPB trong năm 2023 tăng trưởng 19,1% đạt 217 nghìn tỷ đồng, cụ thể như sau:

• Cho vay khách hàng cá nhân tăng trưởng 15% lên 108 nghìn tỷ đồng (chiếm 52% tổng dư nợ cho vay, giảm từ 58% tại thời điểm cuối năm 2022), với cho vay mua nhà, cho vay mua ô tô và cho vay kinh doanh hộ gia đình chiếm lần lượt 21%, 8% và 11% tổng dư nợ cho vay.
• Trong khi đó, cho vay doanh nghiệp lớn tăng 47% lên 97 nghìn tỷ đồng. Trong đó, cho vay lĩnh vực BĐS tăng 44% so với cùng kỳ lên 14,6 nghìn tỷ đồng tính đến cuối năm 2023, chiếm 7,1% tổng dư nợ cho vay (tăng từ 6,3% trong năm 2022).
• TPDN giảm 43,8% so với cùng kỳ xuống 12 nghìn tỷ đồng (chiếm 6% tổng dư nợ cho vay). Trong đó, TPDN BĐS, xây dựng và năng lượng chiếm lần lượt 41%, 12% và 18%.

Lưu ý rằng tỷ trọng các khoản vay của TPB đối với lĩnh vực BĐS (10% tổng dư nợ cho vay) tại thời điểm cuối năm cao hơn so với bình quân nhóm NHTM, nhưng cũng đã giảm từ mức 13% trong năm 2022.

Nhìn chung, tốc độ tăng trưởng cho vay khách hàng cá nhân của TPB đã giảm xuống, đặc biệt là đối với cho vay mua ô tô và tài chính tiêu dùng; đồng thời tỷ trọng TPDN cũng giảm trong khi cho vay doanh nghiệp lớn được đẩy mạnh.

HSC nhận thấy tín dụng dành cho doanh nghiệp lớn đã chuyển từ TPDN sang cho vay khách hàng vì TPB đã mua lại và chuyển đổi một số TPDN (chủ yếu do các doanh nghiệp phát triển BĐS phát hành) Ngân hàng nắm giữ sang cho vay khách hàng. Động thái mua lại TPDN theo Thông tư 03/2023 của NHNN để hỗ trợ các doanh nghiệp gặp khó khăn, bao gồm các doanh nghiệp BĐS, nên động thái này nhiều khả năng chỉ mang tính tạm thời.

Thời gian tới, HSC kỳ vọng TPB sẽ đẩy mạnh phát triển khách hàng cá nhân hơn so với khách hàng doanh nghiệp lớn trong bối cảnh nền kinh tế cũng như nhu cầu mua nhà hồi phục.

Tỷ lệ NIM tăng 24 điểm cơ bản so với quý trước lên 4,05% trong Q4/2023 (giảm 15 điểm cơ bản so với cùng kỳ) nhờ chi phí huy động giảm 14 điểm cơ bản so với quý trước (tăng 153 điểm cơ bản so với cùng kỳ) trong khi lợi suất gộp tăng 16 điểm cơ bản so với quý trước (tăng 128 điểm cơ bản so với cùng kỳ). Sự cải thiện của tỷ lệ NIM nhiều khả năng sẽ bền vững trong năm 2024 nhờ mặt bằng lãi suất tiền gửi thuận lợi hơn. Lưu ý rằng tỷ lệ NIM khó có thể trở lại mức đỉnh vào năm 2021 do TPB đang thu hẹp mảng tài chính tiêu dùng và cho vay mua ô tô (thường có lợi suất cho vay cao hơn cho vay mua nhà và cho vay doanh nghiệp lớn).

Tỷ lệ nợ xấu của TPB giảm xuống 2,05% từ 2,97% vào cuối Q3/2023, tỷ lệ nợ nhóm 2 cũng giảm xuống 2,81% từ 3,77% trong Q3/2023. Nợ xấu mới hình thành giảm xuống 0,28% từ 1,44% trong Q3/2023.

Hạ dự báo năm 2024-2025, đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2026

Sau khi phân tích KQKD kém tích cực trong Q4/2023 và triển vọng, HSC nhận thấp HĐKD của TPB kém tích cực hơn so với nhóm NHTM tư nhân và sẽ cần nhiều thời gian hơn để hồi phục. Do đó, chúng tôi hạ bình quân 9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025.

Những giả định chính như sau:

• Giữ nguyên dự báo tăng trưởng tín dụng cho năm 2024-2025 lần lượt ở mức 16% và 16% và đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2026 là tăng trưởng 15%.
• Tăng nhẹ dự báo tỷ lệ NIM lên lần lượt 4,14% (từ 4,04%) và 4,26% (từ 4,21%) trong năm 2024-2025 và đưa ra dự báo 4,36% trong năm 2026.

Tỷ lệ NIM cải thiện nhờ mặt bằng lãi suất tiền gửi và lãi suất liên ngân hàng giảm. Mặt khác, chúng tôi cho rằng tỷ lệ NIM của TPB sẽ khó có thể hồi phục lại mức cao kỷ lục do Ngân hàng đã giảm tỷ trọng cho vay mua ô tô và tài chính tiêu dùng (thường có lợi suất cho vay cao).

• Hạ dự báo tỷ lệ nợ xấu xuống lần lượt 2% (từ 2,2%) và 1,8% (từ 1,9%) trong năm 2024-2025 và đưa ra dự báo là 1,5% cho năm 2026 (giảm so với năm 2025). Chúng tôi hạ dự báo tỷ lệ nợ xấu do TPB đã chủ động xóa nợ xấu trong năm 2023 để giữ vững chất lượng tài sản.

Thời gian tới, danh mục cho vay của TPB (cho vay mua nhà chiếm 21% tổng dư nợ cho vay, cho vay lĩnh vực BĐS chiếm 7% tổng dư nợ cho vay và TPDN chiếm 6% tổng dư nợ cho vay) sẽ được củng cố nhờ nền kinh tế hồi phục, chính sách tiền tệ mở rộng mạnh mẽ và động thái hỗ trợ thị trường BĐS của Chính phủ.

• Nâng dự báo chi phí tín dụng lên lần lượt 1,67% (từ 1,52%) và 1,64% (từ 1,52%) trong năm 2024-2025, và đưa ra dự báo 1,43% cho năm 2026 (giảm so với năm 2025).

Sau khi ghi nhận chi phí tín dụng cao trong năm 2023, HSC không cho rằng chi phí tín dụng sẽ giảm nhanh và lợi nhuận nhanh chóng chuyển biến tích cực trong năm 2024, ngay cả từ mức nền rất thấp do đệm dự phòng vẫn mỏng và dư nợ cho vay của công ty tài chính tiêu dùng vẫn vào khoảng 1,5 nghìn tỷ đồng (có thể phải trích lập dự phòng thêm).

Lưu ý tằng sau khi ghi nhận chi phí dự phòng lớn trong năm 2023, hệ số ROE của TPB đã giảm xuống 13,7%, thấp hơn đáng kể so với bình quân ngành ở mức 18,1%, và điều này gây ra những lo ngại về triển vọng của Ngân hàng. Chúng tôi ước tính TPB sẽ cần 2 năm để hệ số ROE theo kịp nhóm NHTM tư nhân (19%).

Định giá và khuyến nghị

HSC giảm 2% giá mục tiêu xuống 18.900đ (rủi ro giảm giá 3,6%) sau khi hạ dự báo lợi nhuận, và chúng tôi hạ khuyến nghị đối với TPB xuống Nắm giữ (từ Tăng tỷ trọng). Sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh gần đây, TPB đang giao dịch với P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,16 lần, cao hơn 9% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,06 lần; lưu ý rằng mức chênh lệch này đã giảm từ 20% vào giữa năm 2023. Định giá của TPB cao hơn bình quân ngành có thể do KQKD kém tích cực gần đây và chất lượng tài sản chưa được cao (dựa trên những vấn đề chúng tôi cho rằng TPB sẽ cần tối thiểu 1 năm để xử lý). Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2024 của TPB là 1,14 lần, thấp hơn 4% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,19 lần.

HSC giảm giá mục tiêu xuống 18.900đ và hạ khuyến nghị đối với TPB xuống Nắm giữ (từ Tăng tỷ trọng). Chúng tôi giảm giá mục tiêu chủ yếu sau khi giảm bình quân 9%/năm dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025. Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2024 của TPB là 1,14 lần, thấp hơn 4% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,19 lần.

Kết quả và tính toán định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư của chúng tôi được trình bày trong Bảng 11-12 dưới đây.

Bối cảnh định giá

Giá cổ phiếu TPB đã tăng 10% trong 1 tháng qua và tăng 13% kể từ đầu năm, thấp hơn mức tăng bình quân của nhóm cổ phiếu NHTM ở mức 19% (MBB và TCB tăng mạnh nhất lần lượt 28% và 22%), có thể do KQKD kém tích cực trong Q4/2023 (sau khi trích lập dự phòng và xử lý mạnh danh mục cho vay). Từ đó, TPB đang giao dịch với P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,16 lần, cao hơn 9% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,06 lần, lưu ý rằng mức chênh lệch này đã giảm từ 20% vào giữa năm 2023.

Thời gian tới, HSC cho rằng TPB sẽ cần thời gian để theo kịp biên lợi nhuận (nếu lãi mua bán trái phiếu không được như kỳ vọng) và chất lượng tài sản của các NHTM khác, từ đó làm giảm sức hấp dẫn ở cổ phiếu này. Bên cạnh đó, cổ phiếu không có nhiều động lực ngắn hạn và triển vọng tăng trưởng trung, dài hạn hiện là yếu tố tích cực duy nhất đối với giá cổ phiếu TPB. Cho tới khi triển vọng của TPB trở nên tích cực hơn, HSC ưa thích các cổ phiếu NHTM khác với chất lượng tài sản ổn định hơn như ACB và/hoặc tăng trưởng mạnh hơn (như MBB và TCB).