Sự kiện: Phân tích sâu KQKD Q3/2023
Trong Q3/2023, FRT lỗ nhẹ 21 tỷ đồng (so với lợi nhuận thuần 85 tỷ đồng trong Q3/2022) với doanh thu thuần đạt 8.326 tỷ đồng (tăng 7% so với cùng kỳ). Mức lỗ thuần này tích cực hơn một chút so với dự báo của chúng tôi (lỗ 63 tỷ đồng), trong khi doanh thu thuần sát với dự báo của chúng tôi (8.199 tỷ đồng).
Chuỗi FPT Shop lỗ 69 tỷ đồng trong kỳ nhưng chỉ bằng một nửa dự báo của chúng tôi (127 tỷ đồng). Trong khi đó, KQKD chuỗi nhà thuốc Long Châu tích cực đúng như dự báo của chúng tôi với lợi nhuận thuần đạt 69 tỷ đồng trong Q3/2023, tăng 7 lần so với cùng kỳ và tăng 43% so với quý trước nhờ tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ (SSSG) khả quan.
Tác động: Nâng dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025
Mặc dù tích cực mở rộng mạng lưới, HSC tin rằng tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ của chuỗi Long Châu sẽ giữ ở mức một chữ số trong vài năm tới, giúp nâng cao tỷ suất lợi nhuận của chuỗi nhà thuốc. Chúng tôi tăng lần lượt 133%, 40% & 14% dự báo lợi nhuận thuần của chuỗi Long Châu cho năm 2023, 2024 & 2025 (lợi nhuận thuần của Long Châu dự kiến sẽ đóng góp 81% LNST của FRT năm 2025).
Từ đó, HSC điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận của FRT. Cho năm 2023, chúng tôi dự báo lỗ sẽ giảm xuống 226 tỷ đồng từ 356 tỷ đồng trước đó. HSC kỳ vọng Công ty sẽ có lãi từ năm 2024 và tăng lần lượt 264% & 47% dự báo lợi nhuận năm 2024 & 2025 lên lần lượt 291 tỷ đồng & 549 tỷ đồng.
Định giá và khuyến nghị
HSC hiện áp dụng phương pháp tổng hợp từng phần (SoTP). Sau khi nâng dự báo lợi nhuận, chủ yếu ở chuỗi Long Châu, chúng tôi tăng 35% giá mục tiêu lên 82.000đ (chuỗi Long Châu đóng góp 74% định giá), tương đương rủi ro giảm giá là 19,2%.
FRT đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2024 là 47,5 lần, đắt hơn 168% so với bình quân các công ty cùng ngành ở mức 17,7 lần và đắt hơn 38% so với doanh nghiệp tương đồng nhất tại Việt Nam là MWG (Nắm giữ, giá mục tiêu 40.000đ) ở mức 34,5 lần. Lợi nhuận của FRT dự kiến sẽ cải thiện đáng kể trong năm 2024 & 2025, nhưng kỳ vọng này đã phản ánh hết sau khi giá cổ phiếu tăng lần lượt 59% & 17% trong 12 tháng & 3 tháng qua. HSC cho rằng cổ phiếu FRT đang bị định giá cao và hạ khuyến nghị xuống Giảm tỷ trọng trên cơ sở định giá.
HSC hạ khuyến nghị xuống Giảm tỷ trọng do định giá cao
HSC tin rằng Long Châu có thể mở thành công các cửa hàng tại những khu vực mới chưa được bao phủ và duy trì tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ ở mức một con số, từ đó giúp chuỗi nhà thuốc nâng cao tỷ suất lợi nhuận. Chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần của Long Châu sẽ tăng trưởng lần lượt 61% & 42% trong năm 2024 & 2025, từ đó giúp nâng cao lợi nhuận của FRT. HSC dự báo FRT sẽ có lãi trong năm 2024 sau khi lỗ trong năm 2023. Chúng tôi tăng lần lượt 264% & 47% dự báo lợi nhuận thuần năm 2024 & 2025 lên lần lượt 287 tỷ đồng & 542 tỷ đồng. Theo đó, chúng tôi tăng 35% giá mục tiêu lên 82.000đ (rủi ro giảm giá 19,2%).
KQKD Q3/2023 tích cực hơn một chút so với dự báo của chúng tôi
Trong Q3/2023, FRT lỗ nhẹ 21 tỷ đồng (so với lợi nhuận thuần 85 tỷ đồng trong Q3/2022) với doanh thu thuần đạt 8.326 tỷ đồng (tăng 7% so với cùng kỳ). Lỗ thuần tích cực hơn một chút so với dự báo của chúng tôi (lỗ 63 tỷ đồng), trong khi doanh thu thuần sát với dự báo của chúng tôi (8.199 tỷ đồng).
So với quý trước, lỗ Q3/2023 (21 tỷ đồng) đã giảm đáng kể so với mức lỗ 219 tỷ đồng trong Q2/2023 nhưng lỗ ở chuỗi điện thoại di động FPT Shop giảm xuống 69 tỷ đồng trong Q3/2023 từ lỗ 252 tỷ đồng trong Q2/2023 và lợi nhuận chuỗi dược phẩm Long Châu tăng 51% so với quý trước.
Lũy kế 9 tháng đầu năm 2023, doanh thu thuần của FRT đạt 23.159 tỷ đồng, tăng 7% so với cùng kỳ và lỗ thuần là 245 tỷ đồng. Trong đó, chuỗi FPT Shop đóng góp 52% tổng doanh thu trong kỳ (từ 70% trong 9 tháng đầu năm 2022) và chuỗi Long Châu đóng góp 48% còn lại (từ 30% trong 9 tháng đầu năm 2022). Trong khi đó, chuỗi FPT Shop ghi nhận lỗ 387 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2023 trong khi chuỗi Long Châu ghi nhận lợi nhuận thuần 153 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2023 (chuỗi FPT Shop & Long Châu đều lãi thuần trong 9 tháng đầu năm 2022 lần lượt 267 tỷ đồng & 44 tỷ đồng).
Lỗ của chuỗi FPT Shop giảm mạnh hơn chúng tôi dự báo
Doanh thu thuần Q3/2023 của chuỗi FPT Shop đạt 4.104 tỷ đồng (giảm 20% so với cùng kỳ) và lỗ 69 tỷ đồng (so với lợi nhuận thuần 82 tỷ đồng trong Q3/2022). Tuy nhiên, kết quả này đã cho thấy sự cải thiện so với quý trước với doanh thu thuần tăng 14% so với quý trước (từ 3.605 tỷ đồng trong Q2/2023 – thường là quý thấp điểm đối với sản phẩm điện thoại di động & máy tính xách tay) và lỗ giảm mạnh xuống 69 tỷ đồng (từ 252 tỷ đồng trong Q2/2023). Kết quả khả quan này là nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 11,3% trong Q3/2023 từ chỉ 8,1% trong Q2/2023.
Theo Công ty, mặc dù cuộc chiến về giá vẫn tiếp diễn nhưng chuỗi FPT Shop quyết định không giảm giá bán đồng loạt ở hầu hết các sản phẩm như trong Q2/2023. Chính sách giảm giá bán đã được triển khai có chọn lọc hơn và điều này đã giúp nâng cao tỷ suất lợi nhuận gộp trong Q3/2023.
Doanh thu thuần của chuỗi FPT Shop thấp hơn một chút so với dự báo của chúng tôi trong khi khoản lỗ 69 tỷ đồng chỉ bằng một nửa so với dự báo của chúng tôi (127 tỷ đồng).
Kết quả chuỗi Long Châu tích cực như dự báo với tăng trưởng SSSG khả quan
Trong Q3/2023, doanh thu thuần của Long Châu tăng 64% so với cùng kỳ và tăng 16% so với quý trước đạt 4.189 tỷ đồng. Chuỗi nhà thuốc này đã mở mới 141 cửa hàng trong quý, nâng tổng số cửa hàng tại thời điểm cuối kỳ lên 1.384 cửa hàng (tăng 73% so với cùng kỳ và tăng 11% so với quý trước).
Mặc dù mở mới một lượng lớn cửa hàng, nhưng doanh thu/cửa hàng/tháng vẫn ở mức cao là 1,06 tỷ đồng (giảm 8% so với cùng kỳ nhưng tăng 1% so với quý trước) nhờ tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ (các cửa hàng đã hoạt động 1 năm trở lên) ở mức khả quan. Theo Công ty, các cửa hàng hoạt động từ 1 năm đến dưới 2 năm có tăng trưởng doanh thu 5-10% còn các cửa hàng hoạt động trên 2 năm có tăng trưởng khoảng 5%.
HSC ước tính lợi nhuận thuần Q3/2023 của chuỗi Long Châu đạt 69 tỷ đồng (tăng 7 lần so với cùng kỳ và tăng 43% so với quý trước) nhờ tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ vững chắc đã giúp giảm tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu (giảm xuống 19,1% từ 19,4% trong Q2/2023) mặc dù Công ty đang tích cực mở nhiều cửa hàng mới. Trong khi đó, tỷ suất lợi nhuận gộp được duy trì ổn định ở mức 22,5%-23%.
Dự báo mới: Nâng dự báo lợi nhuận thuần năm 2024-2025
Sau khi nâng đáng kể dự báo lợi nhuận thuần chuỗi Long Châu, HSC tăng lần lượt 264% và 47% dự báo lợi nhuận thuần của FRT cho năm 2024 và 2025 lên 291 tỷ đồng & 549 tỷ đồng.
Cho năm 2023, HSC dự báo FRT lỗ 226 tỷ đồng (so với lỗ 356 tỷ đồng trong dự báo trước đó). Cho Q4/2023, chúng tôi ước tính lợi nhuận thuần của FRT đạt 19 tỷ đồng (so với lỗ 21 tỷ đồng trong Q3/2023) với doanh thu thuần đạt 8.867 tỷ đồng (tăng 8% so với quý trước).
Theo dự báo mới cho năm 2025, chuỗi Long Châu sẽ đóng góp 59% tổng doanh thu của Tập đoàn (từ 21% trong năm 2022), trong khi chuỗi FPT Shop đóng góp 41% (từ 79% trong năm 2022). Trong khi đó, HSC dự báo chuỗi Long Châu sẽ đóng góp 81% lợi nhuận thuần năm 2025 (từ 32% trong năm 2022) và chuỗi FPT Shop đóng góp 19% còn lại (từ 68% trong năm 2022). Theo đó, chúng tôi kỳ vọng sự chuyển dịch mạnh trong cơ cấu lợi nhuận của FRT.
Chuỗi Long Châu là động lực tăng trưởng chính trong năm 2024-2025
Triển vọng chuỗi Long Châu khởi sắc
Mặc dù tăng trưởng kinh tế giảm tốc, tốc độ tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ của chuỗi Long Châu vẫn đạt khả quan trong Q3/2023 nhờ lượng khách hàng đến cửa hàng tăng, trong khi giá trị đơn hàng bình quân vẫn ổn định. Mặc dù không công bố thông tin về tổng số khách hàng nhưng Công ty cho biết 70% khách hàng hiện tại là những người thường xuyên mua hàng tại Long Châu. Tính chung 9 tháng đầu năm 2023, số lượt truy cập trang web và ứng dụng Long Châu là 9 triệu lượt/tháng, tăng mạnh từ 4,5 triệu lượt/tháng vào tháng 3/2023. Bên cạnh những khách hàng hiện tại, Long Châu còn thu hút thêm rất nhiều khách hàng mới trong thời gian qua.
Theo chúng tôi, lượng khách hàng đến mua sắm tại chuỗi nhà thuốc này tăng lên là nhờ Long Châu đã trở thành chuỗi bán lẻ dược phẩm đáng tin cậy với nhiều loại thuốc được bán với giá bán cạnh tranh & dịch vụ tốt.
Do đó, HSC cho rằng chuỗi Long Châu có thể duy trì tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ ở mức một chữ số trong vài năm tới và sẽ mở thành công các cửa hàng ở những khu vực mới chưa được bao phủ. Các cửa hàng mới mở đạt điểm hòa vốn (ở cấp cửa hàng) sau 6 tháng hoạt động và HSC tin rằng xu hướng này sẽ tiếp diễn trong những năm tới.
Về thị phần, Long Châu còn nhiều dư địa để nâng cao thị phần từ mức 7,3% hiện tại (theo ước tính của HSC). Chúng tôi kỳ vọng thị phần của Long Châu sẽ tăng lên lần lượt 9,9% & 11,3% trong năm 2024 & 2025 trong khi doanh thu dược phẩm tại Việt Nam dự báo tăng trưởng lần lượt 3% & 9% trong năm 2024 & 2025.
Mặc dù chuỗi Long Châu sẽ tiếp tục mở các cửa hàng mới (chúng tôi giả định 450 cửa hàng mở mới mỗi năm trong năm 2024 & 2025), tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ dương sẽ giúp giảm tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu và cải thiện tỷ suất lợi nhuận thuần của Long Châu. Nhờ doanh thu tăng và tỷ suất lợi nhuận thuần dần cải thiện qua các năm, HSC tin rằng lợi nhuận của chuỗi Long Châu tăng trưởng lợi nhuận mạnh trong năm 2024 & 2025 như dự báo.
HSC dự báo lợi nhuận thuần của Long Châu sẽ tăng trưởng lần lượt 61% & 42% trong năm 2024 & 2025
Những giả định chính của chúng tôi như sau:
HSC giả định Long Châu sẽ mở 563 cửa hàng mới trong năm 2023 và 450 cửa hàng mới mỗi năm trong năm 2024 & 2025.
Tăng trưởng doanh thu của các cửa hàng hoạt động từ 2 năm trở lên được dự báo đạt 8% trong năm 2023 & 3% trong năm 2024 & 2025. Tăng trưởng doanh thu của các cửa hàng hoạt động từ 1 năm đến dưới 2 năm được dự báo đạt lần lượt 11,5%, 10% và 7% trong năm 2023, 2024 & 2025.Từ đó, chúng tôi dự báo doanh thu/cửa hàng trong giai đoạn 2023-2025 sẽ khoảng 1,07-1,05 tỷ đồng.
HSC dự báo tỷ suất lợi nhuận thuần sẽ đạt 1,6% trong năm 2023, sau đó tăng lên lần lượt 1,8% & 2,1% trong năm 2024 & 2025.
Nhìn chung, chúng tôi tăng lần lượt 133%, 40% và 14% dự báo lợi nhuận thuần năm 2023, 2024 & 2025 của chuỗi Long Châu lên lần lượt 246 tỷ đồng (tăng trưởng 478% so với năm 2022), 396 tỷ đồng (tăng trưởng 61% so với năm 2023) và 561 tỷ đồng (tăng trưởng 42% so với năm 2024). Cho năm 2025, HSC dự báo Long Châu sẽ đóng góp 81% LNST của FRT.
Tỷ lệ sở hữu của FRT tại Long Châu có thể sẽ giảm xuống 75% vào cuối năm 2024 sau khi phát hành cổ phiếu ESOP.
Tại thời điểm ngày 30/9/2023, vốn điều lệ của Long Châu là 564 tỷ đồng. Trong đó, FRT sở hữu 84,6% cổ phần và nhân viên FRT & Long Châu sở hữu 15,4%. Xin nhắc lại, Long Châu (tên đầy đủ: CTCP Dược phẩm FPT Long Châu) được thành lập năm 2018 với vốn điều lệ 100 tỷ đồng, trong đó FRT đóng góp 75% cổ phần và cán bộ công nhân viên đóng góp 25% cổ phần.
Tỷ lệ 75:25 cũng là cơ cấu sở hữu mục tiêu của Long Châu. Để giữ nguyên cơ cấu cổ đông này, FRT đã xây dựng chính sách ESOP để đảm bảo nhân viên sẽ sở hữu 25% cổ phần Long Châu. Sau nhiều đợt tăng vốn trong 5 năm qua, vốn điều lệ của Long Châu đã tăng lên 564 tỷ đồng và với chương trình ESOP, tỷ lệ sở hữu của FRT tại Long Châu có thể sẽ giảm xuống 80% vào cuối năm 2023 và 75% vào cuối năm 2024.
Chuỗi FPT Shop dự báo có lãi nhẹ trong năm 2024
HSC cho rằng nhu cầu đối với các sản phẩm điện tử tiêu dùng vẫn sẽ kém tích cực trong Q4/2023 và gần như cả năm 2024. Tuy nhiên, ở hầu hết các doanh nghiệp bán lẻ, giá bán dự báo sẽ không giảm đồng loạt như trong nửa đầu năm 2023. Thay vào đó, chúng tôi cho rằng các doanh nghiệp bán lẻ sẽ áp dụng các chương trình giảm giá có chọn lọc và điều này sẽ giúp nâng cao tỷ suất lợi nhuận Q4/2023 và năm 2024. Theo đó, chúng tôi cho rằng giá bán bình quân trong Q4/2023 và năm 2024 sẽ tăng nhẹ so với 9 tháng đầu năm 2023.
Đối với chuỗi FPT Shop, HSC dự báo lỗ Q4/2023 sẽ giảm xuống 17 tỷ đồng từ 69 tỷ đồng trong Q3/2023. Trong cả năm 2023, chúng tôi dự báo FPT Shop sẽ lỗ 404 tỷ đồng với doanh thu thuần đạt 16.645 tỷ đồng (giảm 20% so với năm 2022).
Nhờ giá bán tăng lên, HSC dự báo năm 2024 FPT Shop sẽ có lãi nhẹ 12 tỷ đồng (từ lỗ 121 tỷ đồng trong dự báo trước đó) với doanh thu thuần đạt 17.658 tỷ đồng (tăng trưởng 6% so với mức nền thấp năm 2023). Cho năm 2025, chúng tôi tăng 153% dự báo lợi nhuận thuần của chuỗi FPT Shop lên 165 tỷ đồng (từ 65 tỷ đồng trong dự báo trước đó), tương đương đóng góp 19% LNST của FRT trong năm 2025.
HSC hạ khuyến nghị xuống Giảm tỷ trọng nhưng nâng giá mục tiêu lên 82.000đ
Kết luận và phương pháp định giá
HSC đã thay đổi phương pháp định giá từ DCF sang tổng hợp từng phần (SoTP) để tính toán giá trị của FRT do phương pháp này có thể định giá từng mảng kinh doanh chính xác hơn. Trong khi đó, HSC vẫn áp dụng phương pháp DCF để tính toán giá trị của từng mảng kinh doanh.
Sau khi nâng dự báo lợi nhuận của Long Châu, HSC tăng 35% giá mục tiêu của FRT lên 82.000đ, tương đương rủi ro giảm giá 19,2%. Định giá của Long Châu đóng góp 74% tổng định giá FRT của chúng tôi.
Bối cảnh định giá
FRT đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2024 là 47,5 lần, đắt hơn 168% so với bình quân của các công ty cùng ngành ở mức 17,7 lần và đắt hơn 38% so với doanh nghiệp tương đồng nhất tại Việt Nam là MWG (Nắm giữ, giá mục tiêu 40.000đ) là 34,5 lần (Bảng 21). Định giá chênh lệch giữa FRT và MWG có thể một phần do KQKD chuỗi nhà thuốc Long Châu của FRT đang tốt hơn đáng kể so với chuỗi cửa hàng tạp hóa BHX của MWG. Long Châu đã vươn lên dẫn đầu thị trường bán lẻ dược phẩm và đã có lãi trong 3 năm qua, trong khi BHX vẫn chưa đạt điểm hòa vốn. Tuy nhiên, HSC cho rằng mức chênh lệch định giá này là quá lớn và cổ phiếu FRT đang bị định giá cao.
Nguồn: Research HSC
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm
Báo cáo này, Bản quyền thuộc về CTCP Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSC), được HSC hoặc một trong các chi nhánh viết và phát hành để phân phối tại Việt Nam và nước ngoài; phục vụ cho các nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp là khách hàng của HSC. X-TEAM trích đăng báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. X-TEAM sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
